8. 市场稳定性不同。公司制证券交易所为追求利益最大化,有可能片面追求交易量而怂恿和支持投机交易；而会员制证券交易所只允许会员入场交易,有助于稳定市场秩序。虽然公司制证券交易所与会员制证券交易所存在以上诸多区别,但各有优劣,只不过各自潜在的优势有不同表现方式而已。很难说公司制证券交易所与会员制证券交易所哪一个更好。究竟立法者和政策制定者需要选择哪种组织形式,完全看特定国家或者地区的证券市场成熟程度、社会信用体系发育状况、法治完备状况、证券市场监管体制和证券市场文化等因素综合确定。
更何况公司制证券交易所与会员制证券交易所的区别有时也是模糊不清的。例如,公司制证券交易所虽然具有营利性,但立法者仍然可以强制淡化其营利性,强行干预其盈余公积的提取比例和股东的分红比例,从而能够使此类证券交易所更接近于会员制；又如,会员制证券交易所虽然不以营利为目的,但仍然有可能通过收费产生高额应纳税所得；再如公司治理良好的公司制证券交易所为了取得远期经济效益,也会励精图治,整饬市场秩序,而不会坐视市场违规行为而不管；而治理恶劣的会员制证券交易所也有可能为了追逐近期蝇营苟利而纵容市场违规行为。
三、如火如荼的全球证券交易所公司化改革浪潮
从世界各国的证券交易所来看,采取会员制的本来较多,采取公司制的较少。[3 ] 我国台湾省的证券交易法则在立法中同时规定了会员制证券交易所与公司制证券交易所两种组织形式。目前的台湾省的证券交易所为公司制,主要是考虑到在证券交易所成立初期,证券公司的素质较低,为管理方便,才暂以公司制形式成立,而视将来情形改为会员制。
但是,当今国际证券交易所主要的变革趋势之一是证券交易所的治理结构由会员制向股份制。[4 ] 1993年,成立于1863 年的斯德哥尔摩证券交易所率先在全球实现公司化改革。此后,许多证券交易所也分别实现了公司化。[5 ]
例如,澳大利亚证交所的会员大会早在1996 年就作出决议,将交易所改制为公司并上市。澳大利亚议会于1998 年10 月31 日通过立法,准许证交所改制为公司。第二天,澳大利亚证交所股票在本所上市。(ASX Overview and St ructure ASXOverview AS31 shtm)再如,东京证券交易所本为会员制组织,根据2001 年修改后的《证券交易法》于2001 年11 月1 日转变为股份有限公司。
2004 年1 月20 日,美国费城证券交易所（PHLX） 宣布,该所经SEC 批准实行公司化改革（非互助制改革） ,并成为第一家实行公司化改革的美国交易厅交易所（the first floor-based US stock exchange to demutualize）。2003 年11 月,席位所有人会议与会员会议分别以高于80 %的多数票赞成证券交易所改制。自此以后,市场参与者要参加证券交易所交易须从证券交易所取得许可。
据国际交易所联合会（ FIBV） 统计,1999 年其52 家会员交易所中有15 家已经公司化,14 家公司化方案已经获得会员大会通过,还有15 家交易所在积极考虑实行公司化改革。公司制改革趋势不仅使公司制交易所在数量上占据主导地位,而且在完成的证券交易份额上,也占据了主导地位。2000 年仅8 家已经完成公司制改革的主要证券交易所当年完成的证券交易额达到2916 万亿美元,占全球证券交易额5118 万亿美元的57 %。可以说,90 年代开始的证券交易所公司制改革趋势,已经使公司制成为当前全球证券交易所的主导治理模式。[6 ]
需要指出的是,证交所不是实行公司化改革的唯一合作社组织（会员制组织） 。早在上一世纪九十年代,英国许多建筑合作社开始非互助化运动,从而变得更象银行。此外,互助保险组织也开始公司化潮流。不仅在英国,世界各地的许多保险合作社也已经公司化了。公司化的理由有三: （1） 让企业接受更多的市场调节与约束； （2） 可以筹集更多资本； （3） 允许企业在那些不适合采取合作社的地区拓展经营活动。尽管许多合作社保险组织的经营者对公司化改革的正确性深表怀疑,但不少合作社成员拍手称快。因为,合作社社员将其社员权转化为股东权,不仅获得了财产价值,而且可以自由让渡；在合作社改制为公司时,合作社社员还有可能会获取某种短期利益。这些都是合作社组织或者会员制公司无法比拟的优点。（关于合作社企业的公司化浪潮,可详见:Caroline Bradley ,DEMU TUAL IZATION OF FINANCIAL EXCHANGES: BUSINESS
AS USU2AL Journal of International Law & Business ,Spring , 2001 ,21 NW1 J1 INT’L L1 & BUS1 6571）那么,是否意味着与公司并肩而立的合作社组织形式在现代市场经济体制下的生命力要弱于公司企业,为何证交所、期货交易所、互助保险组织、互助储蓄借贷组织纷纷公司化,公司化的利弊究竟何在,诚为商法学者面临的一个重要研究课题。对此,笔者当另文探讨。
四、我国现行立法有关证券交易所组织形态的定位
1997 年的《证券交易所管理办法》第3 条将证券交易所界定为依法设立的,不以营利为目的,为证券的集中和有组织的交易提供场所、设施,履行国家有关法律、法规、规章、政策规定的职责,实行自律性管理的会员制事业法人。可见,证券交易所的组织形式就是不以营利为目的会员制事业法人。这既强调了证券交易所的四个特点:非盈利性；社团法人（会员制）；事业单位；法人。根据1998 年《证券法》第95 条的规定,我国的证券交易所是提供证券集中竞价交易场所的不以营利为目的的法人。《证券法》第95 条将证券交易所定义为提供证券集中竞价交易场所的、不以营利为目的的法人。2001 年修改的《证券交易所管理办法》第3 条的一个细微修改之处是删除了“会员制事业”五字,既与《证券法》的规定保持协调,也回避了证券交易所是会员制组织、是事业单位的特点,为证券交易所组织形态的改革和探索预留了制度空间。
我国《证券法》虽然未使用“公司制证券交易所”和“会员制证券交易所”的概念,也未使用“会员制”三字,但在解释上应当把《证券法》规定的证券交易所理解为会员制非营利法人,即会员制事业单位法人。主要理由是:（1）证券交易所不是财团法人,而是社团法人,《证券法》有关证券交易所的行文之中也多次出现“会员”“、会员费”等概念； （2） 证券立法强调证券交易所的非营利性。因为“, 证券交易所的积累归会员所有,其权益由会员共同享有,在其存续期间,不得将其积累分配给会员”。（参见《证券法》第98 条第二款。） 因此,可以将我国的证券交易所界定为社团法人中的公益法人、会员制证券交易所、事业单位法人。如果证券交易所被界定为会员制法人或者公益社团法人,还意味着证券交易所不是商人或者商事主体,不享有商事权利能力和商事行为能力,只享有民事权利能力和民事行为能力。
我国立法者之所以把证券交易所界定为会员制,主要是由于看中了会员制证券交易所的非营利性。立法者认为,采取会员制证券交易所,有利于确保证券交易所的公正性与高效性,确保证券交易所内部的会员自治,避免证券交易所由于追逐营利而危害证券交易活动的效率和公平。《上海证券交易所章程》第3 条规定:“本所是为证券的集中竞价交易提供场所、设施,履行国家有关法律、法规、规章和政策规定的职责,不以营利为目的,实行自律性管理的会员制法人。”《深圳证券交易所章程》第2 条规定:“本所为会员制、非盈利性的事业法人。”不过在实践中,由于我国沪深两地的证券交易所成立于1998 年《证券法》颁布之前,目前两个证券交易所的法人种类确定并不非常清晰。例如,深圳证券交易所领取的法人资格证书是《事业单位法人执照》,而上海证券交易所领取的法人资格证书是《企业法人营业执照》。从网址上也可以看出这种差异: 深圳证券交易所的网址是sse1com1cn , 而上海证券交易所的网址是sse1org1cn1 当然,不管证券交易所领取的法人执照有何不同,但均按《企业所得税条例》缴纳企业所得税。
可见,我国的证券交易所还具有企业法人的部分特征。
五、我国证券交易所实现公司化改革的必要性与可行性
环顾全球波澜壮阔的证券交易所公司化改革运动或者非互助化运动,很难说这场运动纯粹出于偶然因素；否则很难解释本意实行会员制多年的国家缘何改弦易辙,改采公司制。
公司化改革本身不是目的,但公司化改革可以强化证券交易所的自治地位,改善证券交易所的自律监管。笔者认为,我国证交所公司化至少具有以下好处:
首先, 有助于证交所为追求利润、降低风险而努力改善交易所的治理、管理与服务水平,提高证券交易所的竞争力。公司利益和全体股东利益最大化有利于降低董事和管理层的代理成本,吸纳贤才,淘汰庸才,进一步强化对高管人员的激励机制（包括股票期权等薪酬包） 与约束机制（公司法有关董事义务与责任的规定均适用于证交所高管人员） 。
其次,有助于证交所吸纳更多资本。证交所是管理密集型、技术密集型与资金密集型公司。证交所的发展与壮大离不开强大的资本支撑。证交所的主要业务收入来自券商的交易费用,其次才是上市费用。在一般情况下,交易业务的竞争比上市业务竞争更加复杂,因为除了规则的竞争外,还有技术层面的竞争。证交所的竞争不仅是深沪两地证交所之间的竞争,也是中国证交所与国外证交所之间的竞争。证交所与其他交易系统（如OTC 市场） 之间也存在竞争。公司制证交所采取股份公司的组织形态以后,尤其在上市以后,聚沙成塔、集腋成裘的集资功能不仅在证交所上市的公司身上展现出来,也将在证交所公司自身展现出来。而作为非营利公司（Nonprofit firms） 、事业单位、互助组织、合作社或者会员制组织的证交所,顾名思义,却无法从自己开办的资本市场中募集资本。
其三,有助于强化证交所的自治地位,削弱政府对证交所的不当干预。政府对证交所实施不当或者过分干预的理论基础在于,证交所属于政府机构中的一个分支,是政府的缩影或者缩小的政府,不管这种证交所是否名为事业单位或者会员制组织。而将证交所转变为公司以后,证交所可以地址阻止政府的不当干预,政府也会自动保持与证交所的空间距离。
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